起步转债754557投资价值分析

时间:2020-04-11 08:45

  起步转债(113576)申购代码:754557,正股代码:603557,正股简称:起步股份。原股东配售代码:753557,原股东每股配售额:1.0960(元/股)。目前转股价值82.10,规模5.2亿元,信用级别:AA-。

  转债条款

  本次发行可转债规模约5.2亿元,规模偏小,流动性估计一般。债期限6年,票面利率合计21.8%,这个票面给的还不错。下修条款15/30、85%,下修条款略有严苛;赎回条款15/30、130%,有条件回售条款30、70%还算中规中矩。

  国内童鞋童装设计与生产企业,基本面较为稳健、行业前景相对广阔

  起步股份是一家主营童鞋、童装及配饰设计、研发、生产与销售的品牌服装厂商。公司旗下单一品牌“ABCKIDS”定位中端、主要覆盖三四线城市,以 3~13 岁儿童为目标客户群体。经营情况较为稳定,2016-2018年公司营收分别为12.3/13.4/14.0亿元,归母净利润分别为1.7/1.9/1.8亿元;盈利方面,整体毛利率保持在35%左右,但ROE从16年的20.0%下滑至18年的12.3%,销售期间费用率较去年同期上升1.94 pct是主因。公司使用纵向一体化策略,产品研发完成后,以“自主+外包”进行生产,以“订货+经销”的方式快速抢占市场。行业上,二胎政策放开,童装市场前景广阔。

  正股估值处于历史中位,相对同业公司则偏低,涉及二胎政策放开概念

  起步股份当前股价9.01元,EPS TTM为0.31元,Wind一致预期2020年EPS为0.50元,对应PE TTM为29.1x,对应PE 2020E为18.2x,处于自身历史中位数附近。参考招股说明书等材料,我们选取安奈儿(PE TTM为32.5x)、金发拉比(69.7x)作为可比公司,相比之下起步估值偏低。结合基本面来看,可能是由于起步并非行业龙头,市场不愿给出更高溢价。题材方面,长期看二胎政策放开显然是最大驱动力。

  股东质押比例高、近期面临大额解禁风险;需要关注回款、跌价等风险

  公司股权结构集中度较高,香港起步集团是第一大股东,持股比例52.94%,前十大股东共计持股69.21%(20Q1)。全部股东质押股份合计占总股本26.63%,风险不容忽视;2020年8月即将迎来近期最大解禁计划,其数量占总股本比例为52.94%,届时需要提防抛压。信用方面,主要关注:1、公司采用OEM生产方式,产品质量管理面临一定挑战;2、应收账款及存货比例仍高,存在回款及跌价风险;3、公司短期债务比例上升较快。

  申购建议

  股价方面,起步股份股价在8.99元左右,处于近两年的偏低位。从估值来看,公司收盘价对应PE为29倍,对应PB为2.54倍,均在近两年的偏低位,股价的安全边际较好。发行人评级AA-,估算债底价值约85.4元,债底保护一般;转股价值约82元,谨慎申购。

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